Die Lage in Frankreich wird immer prekärer

Die französische Behörde Agence France Trésor, die die Staatskasse führt, kündigte Ende September an, im nächsten Jahr den Rekordwert von 340 Milliarden Euro an den Kapitalmärkten aufzunehmen. Damit sollen die Refinanzierung der auslaufenden Staatsanleihen und das erwartete Haushaltsdefizit ermöglicht werden. Frankreich weist mit rund 3600 Milliarden Euro den grössten Schuldenberg unter den Euro-Staaten auf. Dies entspricht ungefähr 119 Prozent des französischen Bruttoinlandsprodukts (BIP). 

Im Rahmen der weltweit steigenden Anleihenrenditen ist diejenige der langfristigen französischen Staatsanleihen auf über 4,8 Prozent gestiegen. Im Gegensatz zu den USA besteht der grösste Teil der ausstehenden Staatsverschuldung von Frankreich aus Wertschriften mit mittel- bis langfristigen Laufzeiten, die nicht unmittelbar in einem von steigenden Zinsen geprägten Umfeld refinanziert werden müssen. So liegt die durchschnittliche Verzinsung bei 2,2 Prozent, knapp ein 1 Prozentpunkt tiefer als in den USA. 

Märkte werden immer unruhiger

Dennoch häufen sich die Wolken am Horizont immer mehr, was die langfristige Nachhaltigkeit einer solchen Situation angeht. Es geht insbesondere um die Geschwindigkeit der Schuldenanhäufung, die durch die anhaltenden Defizite und die politische Reformunfähigkeit angetrieben wird. Zurzeit mag es noch gelingen, die Lücke beim Haushaltbudget durch immer grösser werdende Emissionen von Staatsanleihen zu schliessen. Innerhalb der zweiten fünfjährigen Amtszeit von Präsidenten Emmanuel Macron ist der Kapitalbedarf um zusätzliche 80 Milliarden angestiegen. Aber es bedarf nur wenig, um das Vertrauen der Gläubiger zu beeinflussen.

So ist im ersten Halbjahr 2026 das französiche Bruttoinlandprodukt geschrumpft und deutlich hinter den Werten der Eurozone zurückgeblieben. Die Aussichten eines steigenden Zinsniveaus, das auf eine bereits abgeschwächte Wirtschaft trifft, lassen eine Reduktion der Steuereinnahmen befürchten – und somit eine sich noch stärker ausweitende Lücke bei der Staatsrechnung. Zusammen mit der Tatsache, dass Frankreich seit 50 Jahren (!) ständig mehr ausgibt, als es einnimmt, führt dies zu Nervosität an den Märkten, die höhere Risikoprämien verlangen.

Interessant ist der Vergleich mit dem hochverschuldeten Griechenland: Das Land, das einst am Rande des Bankrotts stand, hat einen Weg tiefgreifender Reformen eingeschlagen – die Schuldenquote bleibt zwar erhöht, geht aber ständig zurück. Zurzeit rentieren die langfristigen Schuldpapieren Griechenlands gut 30 Basispunkte tiefer als jene von Frankreich. Nicht das Niveau, sondern die Richtung, in die sich die Staatsverschuldung entwickelt, scheint also der entscheidende Faktor, der die Höhe der Risikoprämie bestimmt. 

Schwierige Verhandlungen für das Budget 2027

Bis zum 6. Oktober muss die Regierung unter Sébastien Lecornu dem Parlament das Budget für das nächste Jahr vorstellen. Ohne weitere Massnahme würde das Defizit über 6,5 Prozent des BIPs beitragen. Ziel der Regierung ist es, mittels Ausgabenkürzungen und Mehreinnahmen eine Defizitquote von 5 Prozent zu erreichen. Das ist jedoch eine äusserte schwierige Mission, da das Parlament sehr fragmentiert ist, und ausgerechnet an dieser Aufgabe sind die zwei vorherigen Ministerpräsidenten gescheitert. Protestbewegungen und Streiks sind schon vorprogrammiert. Das Land befindet sich in einer politischen Sackgasse, die tiefgreifende Reformen verhindert. All dies geschieht vor dem Hintergrund des bevorstehenden Wahlkampfs für die Präsidentschaftswahlen am 18. April 2027: Mit dem Versprechen schmerzhafter Einschnitte und Kürzungen bei den Sozialleistungen ist es schwer, Wahlen zu gewinnen.

Der Druck, nötige Massnahmen zu ergreifen, könnte von oben kommen, von Brüssel. Die Defizitquote liegt deutlich über die Vorgaben des Stabilitäts- und Wachstumspakts der Europäischen Union von 3 Prozent. Zudem läuft gegen die «Grande Nation» bereits ein Verfahren wegen des übermassigen Defizits, um das Ausgabenwachstum zu bremsen. Ob das Verfahren in Frankreich Beachtung findet, hängt nicht zuletzt von der politischen Zugehörigkeit des nächsten Staatsoberhaupts ab. Der Aufstieg rechtskonservativer Kräfte wie des Rassemblement National lässt Zweifel an der Bereitschaft aufkommen, den Forderungen aus Brüssel Gehör zu schenken.

Das letzte Wort liegt beim Markt – und bei der EZB

Schlussendlich werden es die Marktmechanismen sein, die den notwendigen Druck ausüben werden, wie sich die Kurzzeit-Premierministerin, Liz Truss, gut erinnern kann. Die harsche Reaktion der Anleihenmärkte beendete damals abrupt die Planung für ein stark schuldenfinanziertes Regierungsprogramm – und gleichzeitig Liz Truss’ Amtszeit. 

Anders kommen könnte es, wenn die Europäische Zentralbank (EZB) wieder am Markt tätig wird. Tatsächlich sieht das Instrumentarium der EZB Wertpapierkaufprogramme wie das Transmission Protection Instrument (TPI) vor, um eine geordnete Transmission der Geldpolitik im Euro-Raum zu sichern. Weniger technisch bedeutet das, dass die EZB Staatsanleihen von Mitgliederstaaten kaufen könnte, deren Finanzierungsbedingungen sich aus Gründen verschlechtert haben, die nicht durch länderspezifische Rahmenbedingungen gerechtfertigt sind. Ein Beispiel sind grosse Marktspekulationen. Dennoch scheint die Hürde für eine Intervention zugunsten Frankreichs sehr hoch gesetzt zu sein. Erstens ist die Renditeentwicklung der französischen Fiskalpolitik geschuldet, und zweitens könnte ein zu schnelles Eingreifen zur Unterstützung Frankreichs Fehlanreize für andere Mitgliedstaaten schaffen, sich selbst nicht an die Schuldenregeln zu halten. Demnach dürfte TPI nur zum Einsatz gelangen, wenn die Ansteckungsgefahr für die Euro-Zone als Ganzes zu gross wird.